[IPO 톺아보기] 지투지바이오, 50%대 초고할인 불구 '과대 밸류' 논란

[녹색경제신문 = 정수진 인사이트녹경 기자] 신약개발 바이오벤처 지투지바이오가 기술특례 상장을 추진하면서 최대 52.8%에 달하는 고할인율을 제시했지만, 시장에선 "여전히 밸류가 높다"는 지적이 잇따르고 있다. 대웅제약, 한미약품, 동국제약 등 빅파마를 비교기업으로 삼아 평가가액 자체를 높게 책정한 뒤 높은 할인율을 적용하는 접근에 비판의 목소리가 나오고 있다. 

4일 금융투자업계에 따르면 지투지바이오는 지난달 금융감독원에 증권신고서를 제출한 뒤 공모 절차를 준비하고 있다. 지투지바이오는 오는 15~21일 5영업일 간 기관투자자 대상으로 수요예측을 거쳐 24~25일 일반 청약을 진행한다.  

지투지바이오는 약물탑재 및 서방형 미립구 기반의 자체 플랫폼 기술(InnoLAMP)을 기반으로 합성 의약품, 펩타이드 의약품, 항체 의약품, RNA 치료제 등 다양한 소재의 약물을 탑재할 수 있는 범용성 높은 플랫폼 기술을 보유하고 있다. 당뇨·비만 치료제(GB-7001), 치매 치료제(GB-5001), 수술 후 통증 치료제(GB-6002) 등을 주요 파이프라인으로 보유하고 있다. GB-5001, GB-6002는 임상 1상 완료, GB-2006은 임상 2상 진입을 앞두고 있다. 10여 개의 파이프라인을 개발하고 있다.

실제로 2024년 8월 기술성 평가에서 평가기관은 "GB-7001은 전임상 단계, GB-5001은 캐나다 임상 1상이 종료된 수준으로, 현재 경쟁 제품이 많은 상황"이라면서 "긍정적으로 보더라도 2030년 이후에나 상용화가 가능할 것으로 예상되며, 제품이 성공적으로 출시될 수 있을지에 대한 불확실성이 존재한다"고 지적했다.

공모가 밴드는 4만8000원~5만8000원으로 산정했다. 상장 주관사인 미래에셋증권이 제시한 주당 평가가액(10만1600원)을 기준으로 42.9~52.8%의 높은 할인율을 적용됐다. 이는 최근 3년간 코스닥 기술특례 상장 기업들 가운데서도 손에 꼽히는 고할인 케이스다. 2022년 이후 코스닥 기술특례상장기업 신규상장법인의 평가액 대비 할인율은 26.2~39.4% 수준이다. 

그러나 이 같은 '초고할인'에도 불구하고 시장 일각에서는 여전히 "밸류가 높다"는 지적이 이어지고 있다. 배경에는 '비교기업 산정'이 있다. 지투지바이오가 설정한 피어그룹(Peer Group)은 국내 대표 제약사인 대웅제약, 한국비엔씨, 한미약품, 동국제약 등이다. 이들은 연간 최소 수백억에서 최대 1조원 대 매출을 내는 안정적 수익구조를 갖춘 제약사들이다.

실제로 2025년 1분기 12개월 실적(LTM, Last Twelve Months)을 따져보면 대웅제약과 한미약품은 각각 1조4434억원, 1조4828억원의 매출을 기록했고, 동국제약도 8391억원을 기록했다. 한국비엔씨는 974억원 수준이다. 영업이익 기준으로는 대웅제약은 1570억원, 한국비엔씨는 134억원, 한미약품은 1986억원, 동국제약은 847억원을 기록했다. 당기순이익은 대웅제약 385억원, 한국비엔씨 157억원, 한미약품 1089억원, 동국제약 580억원으로 집계된다. 

지투지바이오는 2025년 1분기 기준 매출이 786만원에 그쳤으며, 영업이익과 당기순이익은 각각 -29억원으로 적자 기조가 지속되고 있다. 또한 인간 치료제 파이프라인 역시 '얼리 스테이지' 단계다. 피어그룹으로 설정하는 것 자체가 무리수라는 지적이 나오는 까닭이다. 

기업가치 산정 과정에서 2029년 추정 순이익 400억원을 현재 가치로 환산해 피어그룹의 평균 주가수익비율(PER) 28.1배를 적용했다. 이는 과거 실적이 반영되지 않는 상대가치법의 특성을 따른 것이다. 실제로 바이오테크 기업의 경우 실적이 본격화되기 전 3~5년 뒤 수익을 기준으로 밸류에이션을 산출하고 있다. 

지투지바이오 관계자는 "바이오테크 기업의 경우 과거 실적이 아닌 미래 추정 실적을 바탕으로 밸류에이션을 진행한다"면서 "2028년 치매 치료제의 시판을 전제로 LTM(직전 12개월 실적) 기준 추정이익을 반영했다"고 말했다. 이어 그는 "펩트론과 인벤티지랩을 비교기업으로 삼지 않은 것은 적자기업이기 때문에 규제상 비교가 불가능하다"고 설명했다.

공모가 기준 지투지바이오의 시가총액은 약 2577억~3114억원 수준이다. 매출 실적이 없고 파이프라인 관련 수익화 경험도 없는 벤처로서는 높은 수준이라는 목소리가 나온다.   

이는 2022년 상장한 인벤티지랩(3585억원)과 유사한 수준이다. 인벤티지랩은 마이크로플루이딕스 기술을 의약품 연구개발에 적용해 DDS(약물전달시스템) 플랫폼을 보유하고 있으며, 베링거인겔하임, 유한양행 등 국내외 대형 제약사와 공동개발 실적도 보유하고 있다. 상장 당시 시총은 약 1170억원에 불과했다는 점에서, 실적 기반 없이 유사 수준의 밸류를 책정한 지투지바이오에 대한 고평가 논란이 거세지는 분위기다. 

지투지바이오는 2024년까지 완전자본잠식 상태였고, 올해 1분기 전환상환우선주의 보통주 전환 등으로 자본총계를 124억원으로 겨우 끌어올렸다. 누적 결손금은 1319억원에 달하며, 같은 기간 영업이익은 -29억원으로 여전히 손실기조를 벗어나지 못하고 있다.

끊이지 않는 특허 분쟁 이력도 불안 요인이다. 지투지바이오는 2023년 펩트론으로부터 특허 무효심판을 청구받았고, 2024년 7월에는 해당 특허 취소 신청이 접수됐다. 이어 올해 4월에는 인벤티지랩이 지투지바이오를 상대로 또다시 특허 무효심판을 제기했다. 핵심 플랫폼 기술의 독창성과 권리 범위에 대한 논란이 반복되고 있는 셈이다.

지투지바이오 관계자는 "할인율은 업계 평균과 유사한 수준으로, 유사 바이오텍들의 멀티플을 반영해 산정했다"면서 "개량신약 중심으로 빠른 성과 도출이 가능하다"고 강조했다.